Ethena met fin aux incitations ENA sur l'USDe le 30 septembre : ce qui change pour les détenteurs

Ethena met fin aux récompenses en ENA liées à son jeton en dollars USDe à la fin du mois. Qui détient de l'USDe ou sa variante rémunérée sUSDe ne percevra plus aucune subvention en jetons à compter du 1er octobre 2026. Ce qui subsiste, c'est le rendement que le protocole gagne réellement sur le marché. Le rendement ne disparaît donc pas, mais son assise devient plus étroite et plus instable. Pour les investisseurs en Allemagne s'ajoute un second niveau que beaucoup sous-estiment : la BaFin a liquidé dès 2025 l'activité USDe de la société allemande d'Ethena, et il n'existe plus depuis lors de droit au rachat opposable à un émetteur allemand.

L'annonce d'Ethena du 26 septembre, dans ses propres termes

L'information vient du protocole lui-même. Sur le compte officiel @ethena sur X, il était indiqué le 26 septembre 2026 que les incitations en jetons liées à la croissance de l'USDe avaient reculé d'environ 85 % depuis le premier airdrop de 2024, et qu'à la fin de ce mois il n'y aurait plus aucune incitation en jetons ni l'inflation qui l'accompagne (Ethena sur X, 26 septembre 2026).

Deux notions comptent ici, car on les confond souvent. Incitation en jetons signifie que le protocole distribue ses propres jetons ENA aux utilisateurs pour qu'ils détiennent ou mettent en jeu de l'USDe. Inflation signifie dans ce contexte que cette même distribution accroît la quantité d'ENA en circulation. Si les deux tombent à zéro, le protocole cesse de payer sa croissance avec ses propres jetons.

Le cours du jeton de gouvernance a réagi nettement ce week-end. L'ENA cotait 0,2601 dollar le 28 septembre 2026 vers 19h50 UTC, en baisse de 9,1 % sur 24 heures mais en hausse de 26,5 % sur sept jours (relevé propre sur CoinGecko). Le gain hebdomadaire tient donc toujours, la perte du jour en reprend une partie.

Émissions d'ENA : comment les incitations ont reculé de 85 % depuis l'airdrop de 2024

Le chiffre de 85 % décrit la fin d'une longue fonte, non une coupe soudaine. D'après Crypto Briefing, Ethena a distribué depuis son lancement plus de 750 millions de dollars de récompenses (Estefano Gomez, 26 septembre 2026). Cet argent a été le carburant de la croissance des deux premières années.

Qui veut comprendre pourquoi le protocole abandonne désormais entièrement ce levier doit regarder du côté des recettes. Les revenus d'Ethena dépendent des coûts de financement sur le marché à terme. Lorsque ceux-ci refroidissent, payer la croissance avec ses propres jetons devient coûteux, car la subvention n'est plus couverte par les produits courants. C'est précisément ce refroidissement qu'Ethena invoque comme motif.

Rendement neutre en delta : d'où provient réellement le taux du sUSDe

Neutre en delta signifie qu'une position est couverte contre les mouvements de cours : à chaque unité de cryptomonnaie détenue répond une position inverse de même taille sur le marché à terme, de sorte qu'une hausse ou une baisse ne modifie guère la valeur de l'ensemble. L'USDe est bâti exactement ainsi. Derrière le jeton se trouvent des jetons ether rémunérés, du bitcoin et des jetons en dollars, auxquels s'opposent des positions vendeuses sur contrats à terme perpétuels.

Le rendement provient de deux sources. La première est la rémunération des jetons de mise en jeu déposés en garantie. La seconde est le taux de financement, c'est-à-dire le paiement de compensation qui circule régulièrement entre acheteurs et vendeurs sur les contrats perpétuels. Tant que davantage de capitaux parient sur une hausse, les positions acheteuses paient la partie vendeuse, et Ethena se trouve du côté du bénéficiaire. Ce mécanisme est le véritable moteur, et il l'était déjà avant l'annonce. Le détail du calcul figure dans notre article sur l'origine du rendement de l'USDe.

Taux de financement et rendement du sUSDe : environ cinq pour cent, mais sans garantie

La question décisive pour les détenteurs est de savoir ce qui reste après la disparition de la subvention. Un point de repère documenté : l'espace d'assistance du prestataire Eco affichait pour le sUSDe, à la date du 15 septembre 2026, un rendement annuel d'environ 5,01 %, décrivant ainsi une nette compression par rapport aux niveaux à deux chiffres des années précédentes. Ce chiffre est un instantané et non un engagement.

L'important est le sens de la variation. Le rendement est élevé lorsque les coûts de financement sont élevés, ce qui est typiquement le cas dans les phases de hausse et de positionnement acheteur encombré. Si le climat se retourne, le taux baisse, et dans des cas exceptionnels il peut devenir négatif. Pour ces phases, Ethena détient un fonds d'assurance qui, selon la même source, s'élevait à 61 millions de dollars en mars 2026, alors que l'encours atteignait 5,6 milliards de dollars. C'est un coussin, non une garantie.

Il en découle un constat simple pour votre propre planification : un rendement suspendu au climat de marché ne remplace pas un dépôt à terme. Qui utilise des jetons en dollars comme brique de rendement a intérêt à connaître les conditions des solutions concurrentes plutôt qu'à se fier à un chiffre unique. Un panorama des prestataires et de leurs conditions figure dans notre comparatif des plateformes de staking.

L'encours d'USDe fond de 15 à 4,9 milliards de dollars

La subvention a fait effet tant qu'elle a duré, et sa fonte se lit dans la taille du jeton. Au plus haut, en octobre 2025, environ 15 milliards de dollars d'USDe circulaient. Fin août 2026, le montant était inférieur à 5 milliards de dollars, un recul de plus de 65 % (Crypto Briefing, 26 septembre 2026).

Un relevé propre sur CoinGecko le 28 septembre 2026 confirme cet ordre de grandeur : l'encours d'USDe s'établissait à environ 4,90 milliards de jetons pour un cours de 0,9998 dollar. Du sUSDe, il circulait un bon 1,04 milliard d'unités, au cours de 1,25 dollar, soit une valeur de marché d'environ 1,30 milliard de dollars. Environ un quart de l'encours est donc mis en jeu.

Le cours de 1,25 dollar du sUSDe s'explique par la construction du jeton. Le sUSDe ne distribue rien. Le jeton devient plus cher par rapport à l'USDe à mesure que le rendement s'accumule. De l'écart entre 1,00 et 1,25 se déduit qu'environ 25 % de rendement sont entrés dans le jeton depuis son lancement. Ce calcul procède des données de cours citées plus haut et n'est pas une prévision. Qui apporte du sUSDe en garantie d'un prêt travaille donc toujours avec une grandeur mobile.

Le rachat d'ENA à partir de 7,5 milliards de dollars d'encours d'USDe

La seconde moitié de la réforme concerne le jeton de gouvernance. Un rachat lié à la taille du stablecoin prend la place de la distribution. Une proposition de gouvernance adoptée en septembre 2026 fixe le premier seuil à 7,5 milliards de dollars d'encours d'USDe. Si l'encours le dépasse, 95 % du produit net du protocole alimentent des achats d'ENA sur le marché libre (Crypto Briefing, 26 septembre 2026).

Rapporté aux 4,90 milliards de dollars du 28 septembre 2026, il manque environ 2,6 milliards de dollars pour atteindre ce seuil, soit une progression de quelque 53 % par rapport à l'encours actuel. C'est le point à partir duquel le nouveau mécanisme entre seulement en action. D'ici là, l'ENA porte la réforme sans le rachat, et c'est précisément cet écart qui explique la lecture non uniforme de la nouvelle par le marché.

BaFin et MiCAR : comment Ethena GmbH a été liquidée en Allemagne en 2025

Voici la partie de l'histoire qui pèse plus lourd, pour les investisseurs en Allemagne, que n'importe quel chiffre de rendement. L'USDe a d'abord été émis en Europe par Ethena GmbH, une société allemande. L'entreprise s'est appuyée sur une disposition transitoire du règlement européen sur les marchés de crypto-actifs, MiCAR, a déposé une demande d'agrément auprès de la BaFin en juillet 2024 et l'a retirée le 3 avril 2025. La procédure s'est ainsi achevée sans agrément.

La supervision en a tiré les conséquences. Le 15 avril 2025, la BaFin a ordonné la liquidation de l'activité soumise à agrément portant sur les jetons USDe. Le 25 juin 2025, elle a enclenché la procédure de rachat : les détenteurs pouvaient échanger leurs jetons du 25 juin au 6 août 2025, pendant 42 jours calendaires, et exclusivement contre le jeton en dollars USDC (BaFin, communication aux consommateurs du 25 juin 2025). Ce fut la première mesure par laquelle la BaFin a fait appliquer MiCAR.

Cet antécédent constitue le cadre dans lequel se trouvent aujourd'hui les détenteurs allemands. Il n'est pas pour autant clos. Le protocole lui-même reste actif, le jeton existe à l'échelle mondiale et il se négocie. Ce qui a disparu, c'est l'émetteur européen agréé.

Aucun droit au rachat en Allemagne : les conséquences pour vos avoirs en USDe

Un émetteur agréé sous MiCAR doit reprendre le jeton à tout moment et à sa valeur nominale. Ce droit est le cœur de la protection des consommateurs sur les jetons en dollars, et dans le cas de l'USDe il n'est plus opposable à une société allemande par les détenteurs allemands depuis la liquidation de 2025. Qui détient le jeton aujourd'hui le détient par des voies situées hors de la supervision allemande.

Concrètement, cela signifie trois choses. Le rachat passe par le marché, donc par les cours d'une plateforme de négociation, et non par un droit légal. La qualité de la couverture reste une question de confiance dans les rapports du protocole. Et la disponibilité dépend de la plateforme par laquelle vous détenez le jeton, ce qui constitue le point le plus sensible en phase de tension.

Fiscalité : les produits du sUSDe entre revenus de capitaux et cession privée

Le classement fiscal du sUSDe n'est pas un sujet secondaire, car il détermine la part des cinq pour cent qui vous parvient. Deux cadres entrent en ligne de compte, et lequel s'applique dépend de la qualification du jeton au cas par cas.

Le premier cadre est l'article 20 de la loi allemande sur l'impôt sur le revenu, soit des revenus de capitaux soumis au prélèvement forfaitaire de 25 %, majoré de la contribution de solidarité. Le second est l'article 23, l'opération de cession privée : s'y applique un délai de détention d'un an, au terme duquel la plus-value reste exonérée, et à l'intérieur de l'année un seuil d'exonération de 1 000 euros pour la somme de toutes ces plus-values de l'année civile. Parce que le sUSDe ne distribue rien et que le rendement naît exclusivement de la hausse du cours du jeton, la qualification de plus-value de cession paraît la plus proche, sans être pour autant tranchée.

Une seule chose est solide à ce stade : la question doit être réglée avant la prochaine vente, non après, et elle doit être posée à un conseiller fiscal. Ce que vous pouvez faire vous-même, c'est tenir les données en ordre, donc documenter chaque entrée, chaque échange et chaque date. Chaque entrée, chaque échange et chaque date doivent être documentés tant que les opérations sont fraîches.

Exemple chiffré : 10 000 USDe à cinq pour cent sur un an

Un exemple rend l'ordre de grandeur tangible. Il repose sur l'instantané documenté plus haut d'environ 5 % et constitue un calcul de modèle, non une attente. Qui détient 10 000 USDe en sUSDe et reste un an à ce taux obtiendrait environ 500 dollars de produit avant impôt.

Si ce montant relève de l'article 23 et que vous vendez après plus d'un an, il reste exonéré. Si vous vendez dans l'année, le seuil de 1 000 euros s'applique, de sorte qu'à ce montant et sans autre plus-value de ce type dans l'année, aucun impôt n'est dû non plus. S'il relève en revanche de l'article 20, quelque 125 dollars seraient dus au taux de 25 %, laissant environ 375 dollars. L'écart entre 500 et 375 dollars n'est pas un détail, mais un quart du produit.

Deux postes manquent encore à ce calcul, et tous deux pèsent sur le résultat. Le risque de change entre le dollar et l'euro vous touche en totalité, puisque l'USDe est arrimé au dollar et non à l'euro. S'y ajoutent les frais de la voie d'accès, qui divergent fortement selon la plateforme et le réseau.

USDe sans incitations ENA : l'essentiel pour décider

1. Clarifiez votre voie d'accès. Vérifiez par quelle plateforme vous détenez de l'USDe et de quelle supervision elle relève, car il n'existe plus depuis 2025 de droit au rachat opposable à un émetteur allemand. Les établissements qui travaillent en Europe sous agrément figurent dans notre panorama des plateformes crypto réglementées.
2. Confrontez le rendement aux solutions concurrentes. À partir d'octobre, le taux de financement porte seul le produit, et il varie. Comparez ces quelque 5 % aux conditions d'autres prestataires, par exemple dans le comparatif des prêteurs crypto.
3. Posez la question fiscale avant la vente. L'écart entre l'article 20 et l'article 23 coûte, dans l'exemple ci-dessus, un quart du produit. Documentez chaque opération et faites trancher la qualification, avec l'appui d'un logiciel fiscal.

(Au 28 septembre 2026. Cet article ne constitue pas un conseil en investissement. Les cours et les grilles tarifaires évoluent ; vérifiez les conditions auprès du prestataire avant tout achat.)